伊斯兰堡21小时谈判无果而终。表面上看是“没谈成”，但比这更值得市场关注的，是双方根本不在同一张谈判桌上——美方要的是核承诺，伊方要的是战后一揽子安排。这种错位决定了停火可以延续，但协议很难落地，市场最舒服的“很快达成协议、海峡迅速重开”剧本就此落空。
原油对此最为敏感。此前因停火预期而回落的油价，大概率将重新获得风险溢价支撑，反弹幅度取决于海峡实际封锁时长。黄金走势取决于市场是否重新定价“长期不确定性”。
风险资产则面临压力测试。过去一周，航空、运输、部分可选消费板块借“停火带来海峡解封”的预期修复反弹，但谈判结果暴露了这一链条的脆弱性：停火还在，海峡没开，利好已消化完毕，不确定性重新累积。周一开盘的关键变量在于：市场是把“没谈成”当作一次性扰动，还是开始重新定价“海峡短期开不了”的基准情景。
谈了21小时，停在门口万斯会后把话说得很硬。按他的口径，美方要的是伊朗在核问题上给出明确承诺：不寻求核武，也不保留能迅速跨过那道门槛的能力。伊朗外交部的表述则是另一套框架。它公开列出的议题，除了核问题，还包括霍尔木兹、解除制裁、战争赔偿，以及结束针对伊朗和地区的全面战争。
据央视新闻，万斯称，美伊谈判未能达成协议，核心原因在于伊朗未对放弃发展核武器作出明确承诺。美方要求伊朗不仅当前不发展核武器，还需在长期内承诺不获取相关能力与技术，但“尚未看到这样的明确意愿”。
伊朗方面，据新华社援引伊朗法尔斯通讯社12日报道，伊朗外交部发言人说，伊朗和美国在一些问题上达成了共识，但在两三个重要问题上存在分歧，最终未能达成协议。
两边都在谈“协议”，但一边要先锁死核红线，一边要谈更大的战后安排。这种错位，比一句“会谈无果”更值得市场重视。
《纽约时报》随后披露了更具体的卡点：霍尔木兹何时重开、近武器级高浓缩铀库存怎么处理、约270亿美元冻结收入是否释放。把这三件事放在一起，局面就清楚了。眼下卡住的不是最后几行措辞，也不是程序问题，而是核心筹码谁先让、让到哪一步。这样的谈判，很难在短时间里自然滑向正式安排。
船东眼中的风险，并未退去霍尔木兹前几天的确出现过一些偏暖的信号：美军开始为排雷做准备，少量满载油轮驶出海峡，也有空船开始尝试入湾。看上去，物流链像是动起来了。可这更像试探，不像恢复。路透的跟踪里，海峡交通依然远低于常态，等待中的船只还很多。
会谈结束后，海峡的真实状态又往前走了一步。彭博援引船舶追踪数据显示，两艘准备进入波斯湾的空载超级油轮在接近口门时掉头，只有一艘通过伊朗批准的路线进入海湾。“海峡重开”本身，仍是分歧的一部分。这个细节很重，因为它说明航运并没有形成连续、稳定的恢复，船东眼里的风险并没有因为停火消息就退下去。
市场需要重估的落差市场接下来要重估的，首先就是这个落差：停火还在，谈判也没有宣布终止，但正式解决方案没出来，海峡的通行也还时断时续。前几天退得太快的那部分风险溢价，接下来大概率会回来一些。原油最敏感，黄金也可能获得一定支撑。它们未必立刻回到最极端的定价状态，可只要“很快解决”的预期被拿掉，价格就会重新往上挪。
另一边，前几天靠着油价回落和风险偏好修复喘口气的资产，日子就没那么舒服了。航空、运输、部分可选消费，对这一类变化最敏感。欧洲和非洲实货原油价格此前一直维持高位，也说明供给端的紧张并没有随着期货回落而同步消失。纸面市场先松了一口气，实货市场并没有。
通胀和利率在后面再往后，才轮到通胀和利率。要是海峡始终走不出这种反复状态，能源和运输风险会继续往通胀预期上传，久期资产也会慢慢感到压力。但这一层还在后面。周一开盘更值得看的，还是地缘风险会被补回多少，以及市场会不会把“谈判没谈成”重新理解成一件分量更重的事。
眼下最贴近现实的说法，大概是：局势没有回到最坏的时候，也远没有走到真正缓和。它停在中间，一边是仍然存在的谈判渠道，一边是迟迟落不了地的政治安排。接下来，看口风当然重要，但看船更重要。霍尔木兹口门前的船是继续走，还是继续掉头，很快就会告诉市场，这段脆弱的平静到底能撑多久。
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